从资金到土地，从开发到营销，2003年下半年，地产界大刀阔斧地勾勒出了一幅全方位的监管蓝图，自然，相关政策的执行与市场的百般应对将构成2004年的主色调

2003年的过山车

　　对于如北京市华远地产有限公司董事长兼总经理任志强和SOHO中国有限公司董事长潘石屹这样的北京地产界名人来说，还有什么事情比2003年的政策变化更为戏剧化的呢？

　　6月出台了央行121号文——《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》，对此任志强断言说：“房地产业的冬天到了！”潘石屹更是将之视为房地产业的心腹之患，甚至以SARS相比拟。然而仅仅两个月后，国发18号文《国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知》出台，风向立刻为之一变。任志强放言，房地产将迎来更加美好的明天；潘石屹则摩拳擦掌：“（今后）可以踏踏实实地用心盖房子了。”

　　其实，18号文与央行121号文并不矛盾，前者是为了控制信贷风险，后者亦旨在防范金融风险。121号文体现的是央行的货币政策，主要强调的是短期针对性调控；国务院18号文则以确立中国房地产业发展的长期目标和长期任务为主，着眼点是房地产市场化。121号文考虑的是金融安全，18号文考虑的是行业的改革和发展。一个着眼短期，一个放眼长期。

　　大起大落的2003年，也是历年来房地产政策法规出台最为密集的一年。事实上，这是近年来中国房地产业发展的逻辑结果。1998年以后，房地产业开始复苏，并踏入快速发展的轨道。近两年来，房地产业是否存在“泡沫”的争论一直没有消停过。先是以建设部、国土资源部为主的六大主管部门及时任总理朱镕基三令五申，房地产存在着局部过热；其后，2002年土地公开交易的改革政策出台，试图冷却新一轮的房地产投资热。出人意料的是，中央的降温措施抵不过地方的种种变通手法，先圈地后圈钱的现象愈演愈烈。到了2003年，主管部门终于试图标本兼治，从开发商的两大命门——土地和资金——下手。

　　然而，上个世纪90年代初北海、海南房地产“硬着陆”的恶果仍历历在目。房地产行业本身具有的产业高关联度很容易使得规管殃及池鱼。个体买房者早已成为市场的最大基础，对住房的需求也具有了相当的持续性和稳定性。因此便出现了121号文与18号文并行不悖的局面：前者从环节上收紧，明确表明银行不再是资金惟一供应者；后者在宏观上解惑，不是打压，而是规范。

　　2003年政策法规年的另一个面相是，更加注重维护消费者利益。由于开发商不规范运作或相应法规的滞后，房地产开发及销售环节的各种矛盾也趋于激化，强制拆迁、非法侵占集体土地、营销欺诈等等也层出不穷，甚至达到了影响社会安定的程度。

　　从资金到土地，从开发到营销，2003年下半年地产界大刀阔斧地勾勒出了一幅全方位的监管蓝图，自然，相关政策的执行与市场的百般应对将构成2004年的主色调。

惯性与创新

　　显而易见的是，土地政策、金融政策与市场规范化三大类政策全方位的变化，都不可避免地会对市场产生一定的影响，从而影响消费与投资的发展速度。然而这种影响在2004年并不是立竿见影的，房地产开发的规模还将保持一个惯性的前行。

　　任志强认为，2004年上半年的投资仍将保持18％以上的快速增长。理由是，虽然土地供应总体趋紧，如北京市的2004年土地供给计划已决定将土地供给总量在2003年的基础上减少19.4％，并且在各种分类用地中减少住宅建设用地7.3％；不过，国土资源部11号令《招标拍卖挂牌出让国有土地使用权规定》颁布之前已按协议的方式出让的存量土地仍在提供生产与建设。此外，土地市场的首次公开化为许多非地产行业进入地产市场提供了特殊的条件。121号文件下发之前，大量的贷款也已发放，只在少数城市、少量项目和部分公司中出现的信贷困难的现象，更可由部分资金信托或财产信托以作补充。

　　尽管如此，一向善于体味政策的开发商们已然开始另修栈道了。比如北京地产界名角之一、今典集团董事长张宝全，在121号文公布后两个月即出惊人之举。彼时他精心策划的“苹果社区”项目刚刚开工，但按121号文规定，商业银行只能对购买主体结构已封顶的住房发放个人住房贷款。张于是索性自掏腰包2亿元，以“贴息委托贷款”的方式通过北京市商业银行，在封顶前向购房者提供按揭，利息比正常银行贷款利率尚低一个百分点；当然，待楼盘封顶之后，该按揭再转为正常利率的银行住房贷款。

　这个高调创新引起了银监会的关注，但现场视察之后没有明确表态。但据报道，毕业于北京电影学院导演系的张宝全还是从监管者的暧昧态度中读出了极重要的一点：自己是在搞金融，而“金融应该由金融机构来做，发展商应该去盖房子去”。后来张宝全从按揭的过程中退出，改由北京国际信托投资公司和精瑞住宅基金顶上，而北京国投的资金来源即是针对苹果社区发行房贷信托计划。

　　这只是2003年中，风起云涌数十起以信托公司为平台而进行的房地产融资创新案例中的一个。 121号文的出台，使得其它融资方式，特别是信托产品的补充变得十分必要。

　　显而易见，121号文的影响大于土地政策调整的影响，并且来得更为直接。土地供给变化的直接后果是价格上涨，但房贷标准的收紧却是质的调整。因此可以预见，2004年房地产业最大的任务是房地产金融方式的探索，而这种探索在2003年已然呈现出了百花齐放的局面。

　　尽管如此，根据业内普遍接受的说法，融资方式的变化将会是一个中长期的过程。2004年商业银行信贷仍会是主流，信托投资公司则可能会成为第二渠道。首先是121号文无细则，执行方面可打折扣；新方式受制于多方面的制约，比如信托产品也只能一事一议，不能发行非指定用途的资金产品，这样便无法形成业务规模，也不能从根本上解决房地产巨大的资金需求；其次是由于没有标准化产品，以及良好的流动性，信托业务尚难堪大用。何况信托业务的进一步介入，固然为房地产企业融资带来了希望，但风险也会因之加大。“一年内难成大器”，一位业内人士断言。

　在这种虽有压力，但尚有喘息时间的情况下，对于房地产企业而言，能否在银行信贷之外，找到持续稳定的融资渠道甚至思路，已成为2004年最主要的任务。在房地产金融创新的过程中，开发商无疑要做好随时被叫停和修改路径的思想准备。做积极而谨慎的实践者，为政府分忧而不是添乱，是2004年开发商必做的功课之一。

各自须寻各自门

　　银行之外的融资渠道对于大多数房地产企业而言，只能是高山仰止。

　　不可乐观的是，中国内地的房地产企业从来就不是资本市场上受欢迎的客人。2003年初，内地数家房地产明星企业如SOHO中国、上海复地、天津顺驰在海外上市受挫，集中暴露了中国房地产企业长期流行的运营模式（重开发、重营销，轻资产；项目公司的一次性做法；空手套白狼的杠杆式开发等等）所导致的没有持续稳定收益模式的问题。这些缺陷不仅使得房地产企业的IPO之路日益狭促，也是目前正在探讨的一些融资方式无法应用，或无法规模应用的最大障碍。

　　因此，开辟新的融资渠道的长久之计还在于练好内功。房地产企业理想的资金来源，无非是公募化渠道或相当程度的公募化渠道。但公募化渠道所要求的信息披露和经常性收益，恰恰是这些企业目前难以企及的。这其实对开发商的经营业务和模式都提出了较高的、规范化的要求。

　　在现实的条件下，从资产的角度来说，万通集团董事局主席冯仑等所倡导的“美国模式”——以可供相当时间内开发用土地储备和具有能常年收租型的商业物业，来增加经营的持续性和产品长期稳定的收益——无疑是房地产企业做大做强的正途。不过，实行这一模式必须满足一定的条件，比如大量能产生持续稳定现金流的商用物业、良好的公司组织结构等。但最令人感到无奈的，恰恰是这样做的同时还需要强大的资金实力。在房地产金融创新的过程中，“鸡先蛋先”的尴尬问题仍将被反复推敲。

　2004年最紧迫的事情已很清晰，即在银行信贷趋向收紧、而新开发模式尚不明了的断档期，如何弥实那些即将开工和已开工项目的资金链，也就是所谓的过桥融资。房地产基金、准资产证券化的做法虽已萌芽，但鉴于没有相应的法规及完备的市场结构，仍未脱离设计阶段，最现实者莫如集合信托资金产品。“因为集合信托资金不能说全行，但也不能说不行。”一位业内人士说。

　　充满渴望的2004，变数重重，生机也重重。房贷资产证券化、发行信托计划产品、房地产基金，这些饶有趣味的话题还只能处于试点阶段；对于大部分实力一般的中小房企来说，各种形式的合作将会大行其道，兼并重组也在所难免，戴德梁行的一项研究表明，2003年下半年，外来资本收购项目的现象突然增多，“大鱼时代”已露端倪；对于大牌房地产公司而言，2004年面临的问题复杂而充满挑战：如何调整、扩展、重组、升级；而仅凭个别非经营性资源的房地产商，面临的课题则简单而残酷：如何设计退路。